威尔高：旧皮囊 装新酒

  耶稣说：“没有人把新酒装在旧皮袋里；若是这样，皮袋就裂开，酒漏出来，连皮袋也坏了。唯独把新酒装在新皮袋里，两样就都保全了。

  某论坛上，进入了主宾对话环节，一位自称来自香港的人士站起来问马云，“我是香港顶级的手袋设计师，是中国顶级的手袋制造商，也是香港顶级的零售店，都是顶级的。我是顶级的推销员……”。马云这样回应：“一个人成功与否，取决于情商、智商和爱商。那么，什么是情商呢？我知道我比你好，但我永远不说我比你好，我知道我是顶级，但我永远说我是老二。”

  在百度中输入“威尔高”，排名第一就是“惠州威尔高电子有限公司”的网站，网站的titel为“全球顶端PCB制造服务商”。打开网站，网站“关于我们”一栏为“江西威尔高电子股份有限公司”的介绍。 2月22日，深交所发布了重要的公告称，江西威尔高电子股份有限公司（下称“威尔高”）将于3月1日首发上会，拟登陆创业板。

  江西威尔高电子股份有限公司提交给深交所上市委的《招股书》显示，江西威尔高主要是做印刷电路板的研制、生产和销售。

  1903年，阿尔伯特·汉森首创利用“线路”概念应用于电话交换系统上，它是用金属箔切割成线路导体，将之粘于石蜡纸上，上面同样贴上一层石蜡纸，成了现今（ Printed Circuit Board，PCB）PCB的构造雏形。1925年，提查尔斯·杜卡斯交了一项专利，该专利描述了将导电油墨添加到绝缘材料中的过程。该专利是第一个类似于 PCB 的实际应用。

  早期的PCB主要使用在于电话交换机等产品中，应用场景范围还十分狭窄，转折点出现在了二战。1943年，PCB用于炸弹引信的定时装置上，大规模应用开始。二战结束之后，PCB主要使用在于航天航空等高科技领域；到了80年代，随着集成电路的出现，PCB成为所有电子设备的标配。此后，电脑、手机的出现，助推PCB高速发展。

  《奕泽财经》研究之后发现，全世界内PCB产业经历过三次转移。第一次是从欧洲向日本转移，时间在上世纪80年代以后；90年代以后，开始从日本向韩国、台湾转移；进入2000年以后，PCB产业开始向中国大陆转移，目前形成了以中国大陆为核心的格局。不过，《奕泽财经》也观察到，PCB产业近些年有加速向东南亚地区转移的趋势，泰国、越南、马来西亚是首选地，全球排名前列的多家PCB企业均在如上三国建立了新的工厂。此次转移始于2018年的中美贸易摩擦。

  《奕泽财经》认为，PCB生产属于电子信息传统行业，其技术门槛并不高，主要是设备、资金、劳动力、土地以及政策等门槛，这一点，江西威尔高在《招股书》也已精确指出。还可以这样说——PCB产业虽然属于电子产业“配套”，但是，并不属于高科技行业。

  《奕泽财经》从《招股书》中看到，根据中国电子电路行业协会（CPCA）统计，全球PCB企业百强中，威尔高2010年排名83 位，2021年排名74位，上升9位；在全国内资PCB排名中，江西威尔高2020年为50位，2021年为45位，上升5位。

  也就是说，从排名看，威尔高并不属于“优等生”，勉强能达到“中等水”的水平。

  身处“旧”行业，作为“中等生”，如果努力，似乎也能获得青睐，但是，江西威尔高“努力程度”一般。

  按照应用领域，PCB的主要应用领域有计算机、通讯、消费电子、服务器、汽车电子，这五个领域已经占到了PCB应用91%的市场占有率。而江西威尔高则“巧妙”避开了大额和潜力市场，而是选择了工业控制市场。要知道，工控市场使用的PCB仅仅占到了4%。而威尔高的产品有60%以上卖到了工业控制市场，40%不到销售到了显示、消费电子以及通讯设备市场。特别是近些年“火爆”的新能源汽车电子等市场，威尔高“巧妙避开”。

  在《奕泽财经》看来，一个“班级”之中，“中等生”这一个位置，如中流击楫，不进则退。通常来说，工业产品对技术的更迭需求要弱于消费产品，换言之，江西威尔高的客户，对江西威尔高技术创新的要求，并不强烈。“能用就行，好用就行”，这一要求不同于PCB的消费品客户。“无压力则无动力”，江西威尔高也就选择了“躺平”或者“半躺平”。

  《奕泽财经》对江西威尔高专利情况做统计，公司虽然拥有86项专利，但多是实用新型专利，发明专利仅有8项，其中5项都是在非报告期内取得的（2017年或2018年），过去两年，每年仅有一项发明专利。

  和优等生比较一下吧。同样是印刷电路板企业，苏州东山精密仅仅是2022年取得了发明专利就有20项之多，该公司累计专利300多项，发明专利过半。

  “活该”人家年收204亿元，是江西威尔高25倍。仅仅从研发而言，“别人家孩子”的研发能力是你的24倍。

  江西威尔高的《招股书》中，应该这样写道——“我们在一个陈旧的行业，我是一个中等生，并且，我不太努力，也不打算努力。现在，我想上市。”

  2017年，乡村振兴国家战略提出，革命老区振兴是乡村振兴的重要内容。吉安下辖的井冈山，是原中央苏区。彼时，昌赣高铁网、高速网正处于规划和建设之中，试图拉近井冈山革命老区与珠三角的距离。也就在这一年，江西提出了“映山红行动”，力图培育一批潜力上市公司。

  500多公里之外的惠州，彼时的电子企业，正在承受劳动力上涨、贸易摩擦等压力，广东所实施的“腾笼换鸟”进一步深度化和精细化。

  推拉之间，一条电子信息产业带逐渐形成，而江西吉安，成为了江西电子信息产业带的重要板块。

  2017年，惠州威尔高公司出资10亿元，在江西吉的安金鸡湖新区开工新项目。当时的新闻中这样介绍，江西威尔高为惠州威尔高子公司。在此之前，江西吉安已经引入了多家PCB企业，包括已经在创业板上市的满坤科技以及正在进入上市进程的红板股份。与他们相比较，威尔高不仅是后来，也是“小弟”。

  两年之后的2019年，惠州威尔高将所有持的江西威尔高4,250.00 万元进行了转让，为同一控制权下的股权转让，如此一来，之前的子公司成为了母公司。2020年，江西威尔高完成了数论增资。2021年，江西威尔高变为股份公司。

  《奕泽财经》发现，在多次增资过程中，除过控制人设立的资本公司之外，引入的投资方不少都是国有资本投资公司，包括共青城投资、金庐陵、吉安市井开区集聚电子信息产业基金合伙企业等等，背后都是江西或者吉安国有股权资金或者基金。

  其企政关系是否既“清”又“亲”，不得而知。同样，我们也不得而知，是否当初将威尔高引入吉安，就有让其为革命老区振兴出力、为“映山红”增彩的筹谋。

  威尔高在《招股书》中也说，PCB的主要门槛是资本、土地和人员，所以，入驻吉安之后，当地政府在促进威尔高发展方面，可谓不遗余力。

  我们从威尔高历次增资也能看出端倪，新增股东之中，有不少国有股权资本和基金的身影，这其中，势必有地方政府部门的斡旋和推动。当然，为了促成威尔高的上市，多家新增股东都与威尔高签署有“对赌协议”，包括吉安产业基金、共青城投资、海源投资、新余投资、储节义、汇明鼎投资等，如若上市失败，实控人需要支付成本和利息回购股份。

  《奕泽财经》查询到，对赌协议均签署于2021年，时间限定为2024年底。也就说，2021年，威尔高上市已经摆上日程，时间为三年。

  “爱你，但是不能让我持续付出，等你，但是不能让我一直等待。”——这恐怕是我国地方政府对辖内优质企业普遍的一种情感。

  公开新闻显示，吉安井冈山经济开发区以及有关部门，在多次组织的招聘、招工活动中，威尔高都在列。就业，是政府份内之内，并无不妥。

  但是，威尔高《招股书》显示，报告期各期末，威尔高的员工数分别为868人、1,082人、1,265人和1,324人，呈逐年增高，但是，公司承担义务缴纳社保的态势，却逐年堪忧。 2019年末，威尔高未缴纳养老保险、失业保险、工伤保险、医疗保险、生育保险、公积金人数占比分别是44.47%、58.29%、18.66%、57.83%、57.83%、100.00%。

  我们可以猜想，2017年，吉安当地政府部门应该看到了PBC这一产业在振兴乡村和革命老区方面的力量，对劳动技能要求不高、吸收人员多、产值大，能轻松实现老区人民就近就业。如此，才大力引进如威尔高这样的PCB企业。但是，企业在发展过程中的“逐利性”，当地政府也要警醒。

  对于未缴纳维保人数较多，威尔高在《招股书》中解释为——生产员工多为外来和农村户籍人员，认为缴纳公积金和社保会降低个人收入，所以最终选择不缴纳。

  PCB项目用地量颇大，2017年，威尔高被引入吉安，整体占地面积115271平方，后进行了二期项目，累计占地面积达到了213亩。《奕泽财经》通过对威尔高财报的简单计算，得出威尔高每年支付土地使用成本每亩为5.5万元左右，这远低于江西吉安地区每亩7万元工业用地价格。除此之外，在土地审批、项目审批等方面，吉安政府也对威尔高施行了 “加速度”。甚至，在2022年的吉安政府工作报告中，也提到了威尔高二期工程，其被作为政府工作的政绩。

  除此之外，在《招股书》中，政府对威尔高的补贴也是逐年提高，2019年仅有60万元，2021年达到了517万。

  过度宠爱，一则导致孩子丧失冒险精神，依赖父母，难成大事；二则导致孩子骄纵蛮横，长于讨好，短于自强。

  威尔高《招股书》显示，报告期内，公司净利润分别为-170.88 万元、1,767.99 万元、5,624.07万元。过去两年净利润不低于 5,000 万元，符合《上市规则》中的要求。

  《奕泽财经》认为有必要注意一下的是——2022年威尔高利润大增，似乎有迎合上市规则的嫌疑。

  利润的高增长也引起了深交所的询问，威尔高的解释为产能的提升、疫情的放开以及在显示器市场的开拓。

  但是，《奕泽财经》认为，新进客户对营业收入提升以及利润影响颇大。在过去两年，中京电子以及三星电子两家企业，先后成为威尔高的客户，并且位列前五大客户。它们的加入，或对威尔高利润增长，贡献颇大。

  但是，令人不解的有两点：三星电子对产品的需求主要是显示领域，而威尔高的主打产品为工控领域，匹配度存在偏差；其二，中京电子也是一家生产印刷电路板的企业，还是一家上市公司，为何要将自己能做的订单，让给竞争对手来完成。顺便提一句，中京电子的地址也是在惠州，应该与威尔高有点渊源。

  唯一说得通的是——与三星和中京电子的合作，吉安当地政府在其中应该出力不少。

  如此做法，可以促成威尔高的成功上市，也能够让一批国有投资资金解套和获利。

  在官方新闻中，有不少关于“吉安融入深港澳、大湾区”的报道，电子信息产业被推为吉安的首位产业，而粤港澳大湾区是全球电子信息产业制造中心，“老区湾区紧相连，时空的变换，是机遇的倍增”。

  这话没毛病。但是，《奕泽财经》更希望看到的是，企业基于市场而主动做出变化和决策，而不是外部力量使用生长调节剂予以“催熟”。

  三步，中等生威尔高将于3月1日过会，如若顺利过会，“新酒”终于被装入“旧皮囊”之中。

  不错，我们应该承认——在政策蛄蛹、政府推动和企业精明的合力下，威尔高看来与“新酒”并无差别，甚至光彩夺目。但是，在进行这一过程中，包括威尔高和相关方，却十分马虎。

  在百度等搜索引擎中输入“威尔高”，出现江西威尔高的官方网站，但是网站的标题依然为“惠州威尔高电子有限公司”。这就说明，一直以来，江西威尔高没有更改网站的标题，不过是将原来子公司的网站“借来用”。

  这对于一家即将上市的公司来说，似乎说不过去。要知道，江西威尔高已经成立了即将五年时间了。

  《奕泽财经》在阅读威尔高的《招股书》中，总产生一种似曾相识的感觉。《奕泽财经》将其中的部分段落，包括“重大风险提示”“发行人所处行业地位”“发行人创新、创造、创意特征，科学技术创新、模式创新、业态创新和新旧产业融合情况”等段落，使用“查重软件”进行了查重分析，分析结果令人大吃一惊：

  威尔高的《招股书》中，不少文字的重合率竟然高达60%以上，其中部分文字引用20年前的期刊和杂志。

  这令《奕泽财经》感叹——抄袭不仅限于论文，现在连《招股书》都开始抄袭了？注册制是不是真的会导致“萝卜快了不洗泥”？

  根据深交所相关工作安排，随着全面注册制正式实施， 从3月4日起，主板开始接受企业申请，创业板受理和审核将正常推进。

  注册制改革的意义在于，让市场在资源配置中发挥决定性的作用，而不是其他。但是，从对威尔高的分析中，我们似乎看到了这样一种迹象的复苏——即，政府在推动企业通过注册制上市工作中，似乎更为积极，不断伸出“看得见的手”。

  此种现象，其实一直存在，也是导致中国长期资金市场长期无法健康发展的症结所在。

  这才是中国长期资金市场真正的大问题。即——“看得见的手”在企业经营和股权投资市场层面不断“作梗”，而这样的企业上市之后，“看不见的手”还能准确发挥配置资源的作用吗？直说吧，烂公司上市圈钱，当地政府难辞其咎。

  就威尔高而言，其捻转千里，从惠州到吉安，情商满满；其能够在PCB产业占有一席之地，智商也够；但是，爱商呢？

  它爱产业吗？是否致力于推动下一代信息技术产业的发展，如新能源汽车、智能工厂、柔性屏幕等等。

  它爱土地吗？是否矢志不渝地为革命老区发展贡献自己的才智与热情？善待和优待来自老区的员工；

  它爱市场吗？是否真正洞察技术变革，总是实现用户需求，为此日磨夜熬，而不是寄望于其它。

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