对产业了如指掌才能成为顶级玩家！一文彻底读懂PTA产业格局及发展趋势

　　文 王广前，本文摘自扑克财经App在线课程版块【化工训练营】之【PTA分析框架与投资机会】第1节（共16节）

　　PTA我们做了这样一个PTA行业景气评估的走势，能够正常的看到2017年、2018年整个行业的景气周期肯定比2015年好，随着2019年到2020年PX产能的大幅扩张，PTA的成本压力是完全的缓解，当时整个PTA环节的利润，理论上来说应该会得到进一步的提升。所以说到当时，我们觉得PTA行业景气能够说是迎来一个终级的反弹。

　　讲之前我们认识一下整个PTA的产业链，实际上很清楚，上、中、下游整个产业链相对来说比较单一。它的上游是PX，由石脑油通过芳烃产业链产出PX，PX和醋酸又产出PTA，PTA和乙二醇，PTA作为面粉，乙二醇作为液体的化工，相当于水，面粉和水混在一起成为固体物，这个固体物就是PET切片。切片传统之前是由纺丝法，就是非直流纺，切片法用PET产出各种长丝，现在都是一体化，直接产出长丝。那PET下游又分为瓶片、切片还有长丝，长丝又分为涤纶POY、DTY还有FDY，还有一块儿就是涤纶短纤，涤纶短纤和棉花又是通过纺纱的工艺纺成纱线，然后在终端织成面料。

　　我们认识整个产业链之后，先来讲一下整个PTA产业格局的演变过程，还有它未来的发展的新趋势，这是我们今天讲课第一个板块内容。我们看这张图是PTA上中下游产业链产能的增长情况。

　　首先能够正常的看到经过2009年这个红色的曲线很明显，上游PX产能经历了一轮大幅度的扩张，这和整个两桶油炼油的格局紧密关联，那时候整个大炼油板块上的项目很多，所以整个芳烃产业链的PX包括塑料，产能扩张非常厉害。第二个就是PX产能扩张之后，在2009年到2010年，整个下游的需求极度旺盛，导致终端的聚酯包括纺织服装需求增速都是20%以上，这样的一个过程刺激了PTA的价格和利润大幅度上涨，这带来PTA在未来两年特别是2010年之后，2011年产能逐步建设阶段，进入2012年之后，PTA产能大幅度的扩张。2012年到2015年，平均的产能扩张增速都是接近20%，所以说PTA在随后的两三年，进入一个产能扩张的周期。

　　在这个期间，PET就是聚酯产能也跟随PTA产能扩张，但是它的扩张力度相对来说比较小，接下来我们会讲为什么它的产能扩张力度要小。再到2014年，PTA又迎来了一轮产能扩张，2014年，PTA行业也发生了很多的事情，我们接下来都会一一讲到。但是产能扩张导致行业竞争非常激烈以及生产利润急度萎缩，2015年到2016年整个上下游产业链的产能扩张力度，都是极度的放缓，像PX环节，基本上国内都没有产能。

　　我们先来讲PX，它的产能扩张是怎样的情况呢？PX产能扩张，首先它的市场主体是两桶油为主，非公有制企业包括福佳大化为辅，整个产业的投资周期相对来说比较长，达到三到四年，面临的不确定性比较大，这个不确定性最重要的包含资金、环保其它不可抗力因素。所以2009年，整个两桶油炼化产能大幅扩张之后，下游的芳烃PX产能大幅度扩张。但是2012年到2014年，像大连福佳大化、腾龙芳烃还有四川石化这些产能投产的过程，可以说命途多舛。

　　为什么是命途多舛呢？在近十年当中，共有八次较大的都和PX项目有关，主要因为PX中间含有芳香烃，传说或者民众对它不了解，以为它是一个致癌物质有毒，实际上经过科学的论证，PX这个品种的毒性非常非常小。但是因为民众的舆论压力，像国内的不管是非公有制企业也好，还是中石化也好，对国内PX的上马都是持一个谨慎的态度，一些装置也是不断搬迁，所以导致整个产能扩张步伐严重落后，这也使得中国的PX产能对外依存度长期处于比较高的位置。

　　接下来再看PTA，PTA的产能扩张是从2012年开始的，PTA的市场主体主要是非公有制企业为主，中石化为辅，中石化是2009年之前整个一体化配套的项目，但是2010年之后，中石化系统的PTA项目上马基本上没有，主要是民营、化纤企业往上游扩展原材料，包括已有的PTA工厂进行的产能扩张。主要的扩张动力或者主要的扩张动能肯定是2010年导致的高利润，但是从2011年到2014年，产能扩张之后，整个PTA面临的产能过剩情况非常恶劣，行业的开工率也是逐年下滑，一度达到65%附近，生产亏损也成为一个常态。所以说在2015年整个PTA行业，进行了一轮产能出清，至今PTA的去库存或者说去产能，整个进程还是在进行中，但总体的供需格局已得到好转，并且整个行业产能集中度也有了比较大的提高。

　　我们再接下来看PET就是聚酯产能，我们讲聚酯是化纤类，化纤和纺织，化纤是纺织中的一个子行业。中国的纺织化纤行业是绝对的非公有制企业为主，因为它整个投资额相对来说比较短，投资额比较少，整个装置工艺流程比较短，建设周期也是相对来说比较短。可以说中国的纺织PET或者化纤纺织行业在全世界内，可以说最存在竞争力的行业。所以在2009年之后，整个中国的四万亿包括美联储的QE政策，全球经济触底反弹，整个聚酯产能在2011到2012年也是大幅度扩张。但是整个终端的纺织服装行业是从2002年，就是中国2001年加入WTO之后，中国的纺织服装行业迎来了一个黄金十年。在2011年，随着黄金十年的发展，整个服装行业、服装产能、服装门店、服装经销商所有的环节的产能扩张，中国的服装行业在2011年面临着极大的仓库存储上的压力。服装行业来看，它的辉煌点是在2008年中国奥运会，中国组织奥运会的时候，当时是李宁举着火炬手，整个场面非常壮观，但是我们要知道，也是在2008年之后，经历了大幅度的扩张之后，整个仓库存储上的压力，门店的供应过剩的压力，是极度的显现。这就带来一个矛盾，整个服装行业在2011年开始走下坡路，整个终端的门店包括中间环节的一些库存开始经历了一轮出清，而且这个出清相对来说比较惨烈。

　　在这个过程中，比如说终端的一些制造，包括一些纺织，实际说在2011年到2014年，整个产能也是得到了一些淘汰，包括结构得到了优化。在这期间，因为整个聚酯环节是最靠近终端的纺织和纺织服装，所以它是春江水暖鸭先知，它的效益不好，它的产销不行，它的仓库存储上的压力大，这就导致相对来说萎缩的非常严重，它的产能扩张步伐相对来说就放缓，好多产能包括好多装置都是一步步往后推。所以整个2013到2016年，整个聚酯的产能扩张步伐是放缓的。2016年下半年，整个行业迎来了一轮复苏。

　　这样就会带来一个问题，我们正真看到2009到2011年，整个PTA上中下游的产业链形成哑铃型的市场供需结构，就从另一方面代表着整个PX上游原料面临供应过剩，PTA相对来说比较短缺，终端的PET就是聚酯和纺织服装这块需求又比较旺盛，所以说这个哑铃型的结构给PTA行业带来一个非常大的利润。当时一吨的生产利润大概接近2000元/吨，生产利润不是加工费，非常高，这也就刺激了从2011年开始，整个PTA产能开始做大量的项目上马，这也就导致2011年到2014年，PTA的产能扩张增速大幅度上升之后，PX产能供应又跟不上了。那么PET刚才我们讲了，从2011年开始，整个终端的聚酯到纺织服装行业走下坡路，增速上来看逐渐的萎缩、下滑，所以这个环节导致整个产业链形成一个橄榄型的结构。橄榄型的结构有什么样的问题呢？原料相对来说比较紧缺，PTA面临原料成本压力比较大，成本转嫁很难，终端需求又比较萎缩，这样整个生产利润相对来说萎缩的非常严重，生产利润一度从1000大几跌到几百甚至三五十，像2014年，最严重的时候都已然浮现亏损。而且亏损到什么程度呢，亏损到买原料PX加工成PTA的价格还不如原料PX的成本高，就是出现了面粉比面包还要贵的情况。

　　到了2014到2017年，我们大家都知道因为在之前PX供应短缺，导致PX利润还是有非常大的想象空间，所以在韩国也好，中国也好，2014年都进入了PX产能扩张周期当中。这样的产能扩张周期，导致PX供应好像没有像之前那么紧张了，它也是进入一个去利润的阶段。那PTA对PX原料的定价权或者说话语权也在逐渐增加，但是终端的需求从今年来看好转了，但是在2016年包括之前，包括终端的需求还是无显著的起色，所以整个产业链是呈现一个酒瓶型的结构。那么酒瓶型的结构是什么状态呢？就是PTA成本压力缓解，但是终端需求还是不行，也就是我的PTA供应相对来说还是过剩的，但是我们看中间的红色曲线，看着PTA的体量还是蛮大的，但是它外面的一层我们大家可以看到，外面的一层好多无效的产能，低效的产能，也是得到一定程度的出清。也就是这个阶段，特别是2016年到2017年，PTA看着它的产能是过剩的，行业开工率70%左右，60%几，但它的有效产能利用率已经得到非常明显的提升。所以这是一个酒瓶型结构。

　　但是在2017年之后到2020年，整个PTA会演变成一个喇叭型的结构，就意味着PX供应相对来说要过剩了，那PTA相对PX它的原料定价或者原料话语权得到大幅度的增加，那PTA和PET的供需相对来说是比较平衡的，因为整个PTA的产能扩张周期已经结束，基本上已经结束，所以这样就会导致我们PTA以及PET中下游环节，会享受这种低原料价格的红利，也导致整个产业链的利润可能会向PTA以及下游聚酯环节进行靠拢。

　　再看未来的纺织服装行业或者整个PTA上下业的发展趋势，中国的纺织产业就是由欧美日台湾、韩国这些国家转移到中国大陆，这期间中国是依靠廉价的劳动力成本，廉价的土地成本，廉价的环境成本包括电力成本，依靠这种红利，各种制度红利发展纺织服装行业，进行大量的外汇收入，并且把这些外汇收入转化成健全的中国纺织服装产业链。目前中国的纺织服装产业链，或者整个PTA上中下游的产业链，从全球范围看是最有竞争力的行业。但是作为中国的PTA上中下游的产业链，是从下游的化纤衍生而来，或者从下游的化纤一步步往上游原料端扩张而来的民营企业，每一个民营企业它都有一个炼化梦。为什么？因为在这么多年发展的进程当中，整个终端的化纤行业也好，PTA行业也好，它的原料始终是受制于人。第二个，它的生产加工利润相对来说都比较微薄，就赚点加工费、辛苦费，而且它是处在产业链的最终端或者最低端。

　　我们提到炼油就是高大上，所以每一个化纤企业或者说每一个有实力的企业，都有一个炼油梦。整个行业我们看它的发展历程，都是从下游一步步往上游PTA，往上游PX，再到炼化，一步步的进行扩张。比如说目前的PTA的市场巨头，或者说整个聚酯行业的巨头恒逸石化，在文莱的PMB项目是250万吨的PX项目，它在2016年的年报中提到，2017年是文莱PMB项目的关键一点，2017年力争把文莱的炼化项目的土建以及设备安装在年底完成，争取早日投产生产出来PX，供它的下游PTA，供它的聚酯这块进行使用，这是2016年恒逸年报发的一个公告。

　　另外我们看不只是恒逸，从目前整个民营炼化的项目布局看，目前已经在开工建设的，而且已经有眉目的炼化项目，比如像盛鸿石化在连云港，有一个1600万吨的炼油项目，它的配套大概是280万吨芳烃，主要生产PX，投资额714亿，2016年12月进行一个环评的公告，这个装置我预计2019年进行投产，概率偏大一点。

　　还有一个就是市场关注度比较高的浙江石化，在舟山的一个项目，这个是4000万吨的炼油，在目前国内来看体量最大的，它对应的是1040万吨芳烃，还有280万吨乙烯，它的投资额1600亿，分两期建设。其中浙江炼化，荣盛控股占51%的股份，还有桐昆集团占了20%的股份。也就是荣盛不仅有中金石化160万吨的PX已经投产了，它现在又建了一个相当于4000万吨的炼油，对应的将近有4、500百万PX。所以说荣盛的炼化产业布局手笔更大。

　　另外一个中科合资的是中石油和科威特，这是一个合资的项目，我们不做过多的解读。

　　最后一个是恒力石化，这几年也是恒力石化吸金项目，这几年整个恒力集团资金之所以这么紧张的一个主要原因。这个项目投资额是740亿，其中是450万吨芳烃。2016年12月开工，计划2018年底到2019年进行投产。我们能够正常的看到这些民营的化纤企业在积极的向上游炼化进行扩张，我们可以说是一个时代的进步，但是反过来，这会给中石化、中石油两桶油带来极大的竞争压力。

　　中石化目前也在悄悄的参股PTA工厂。比如说翔鹭石化450万吨的PTA工厂是中石化进行接手托管。另外就是远东石化，现在被华彬集团收购之后，它30%的股权也是被中石化收购。因为我们知道远东石化没有上游的PX配套项目，这个装置投产之后会面临原料、PX的采购。

　　但是未来像这种民营的炼化项目上马之后，PX肯定面临一个供应过剩。所以现在中石化系统也在悄悄的逐渐布局，来收购下游PTA工厂，为它未来两到三年PX的供应过剩找销路，是这样一个发展情况。

　　除了下游往上游发展之外，我们也看到聚酯化纤往上游PX到炼油去发展，实际上聚酯也在进行横向的产能扩张，这张图我们可以发现：

　　从今年2017年开始，恒逸集团或者恒逸化纤就开始产业的横向扩张，首先是在今年的2月份，收购了龙腾，收购金额7.22亿，红剑是3月份收购，时间间隔将近一个月不到。到7月份又是把明辉化纤收购，整个产能扩张这块，三个装置已经接近110万吨的量，而且都是迅速的扩张投产。比如说龙腾2月份进行收购，5月份就开始，红剑是3月份收购，也是5月中旬开始。明辉是7月上旬进行收购，目前根据我们的了解，明辉目前在招兵买马，如果一切比较顺利的线月份前后就能投产。所以说恒逸它的横向产能扩张包括进度，在今年都成为业内的佳话，大家都叫它恒逸速度。

　　背后是依靠它的产业并购基金。今年3月份，我们在同行的交流过程中也说到，今年恒逸和东证资产管理公司成立了一个资产管理基金，或者说并购基金，它主要的目的就是用来把2011年以来行业的一些淘汰的产能，并且是有利用价值的产能进行收购，大头肯定是东证资产管理公司进行出资，它只占了一个小头，就是25%的股权占比，它把这个杠杆放大了四倍，来撬动整个行业的并购。我们也可以看到，这一张图是这几年一些破产倒闭的聚酯企业，包括近几年被收购重组的聚酯企业。

　　这些聚酯工厂都是行业内的大佬级别，所以这些聚酯工厂在2016年、2017年，对之前倒闭的一些聚酯产能进行了大力度的收购。整个聚酯产能集中度，目前看也是得到了某些特定的程度的增加。

　　除了恒逸集团通过并购基金进行同行内的横向收购之外，在今年7月21号，恒逸集团投资了180亿的海宁新材料产业园，也正式签约，这个项目是一个什么概念？180亿这个项目投下去，将会有16条生产线进行投产，对应的产能规模是将近300万吨到400万吨的聚酯产能投放，那也就是说，整个恒逸集团不仅是进行横向的业内的收购，还主动的进行一个产能扩张，并且向下游，海宁的经编，进行扩张。从未来整个PTA产业链的发展趋势看，我们觉得未来整个PTA产业它的纵向上下游一体化的寡头垄断格局，肯定是越来越清晰，这是未来行业发展的可能性。

　　另外就是我们看截止到2002年，大致估算了一下，2002年那个时候整个上中下游产业链会形成一个什么格局，到那个时候，整个聚酯行业的产能集中度，前12产能集中度是43%，PTA的产能集中度，前十大产能集中度已经是80%几，PTA的产能集中度可以说最大，但这些大佬级别的，正是因为PTA的产能集中度大，前十家基本上就囊括了所有的产能，其它基本上忽略不计，这就导致PTA产能前三大巨头又占了一半。所以说接下来我们会谈整个PTA行业包括PTA期货也好，市场也好，很多故事都是和PTA产能集中度之后它们三巨头之间有密切的关联。

　　还有一个很明显的格局是到2020年，PX前十大工厂，它的产能集中度也会达到71.5%，未来整个产业的产业集中度会越来越大，这也意味着整个集团间的竞争，不是我PTA企业，我逸盛和你恒逸肯定有竞争关系，但到那个时间点，肯定演变成整个产业链各个环节之间的集团之间的竞争。

　　所以说PTA我们做了这样一个PTA行业景气评估的走势，能够正常的看到2017年、2018年整个行业的景气周期肯定比2015年好，随着2019年到2020年PX产能的大幅扩张，PTA的成本压力是完全的缓解，那个时候整个PTA环节的利润，理论上来说应该会得到进一步的提升。所以说到那个时候，我们觉得PTA行业景气能够说是迎来一个终级的反弹。我们看到东证的能化的证券研究也是提到PTA行业的景气周期，实际上已经到来。

　　本文摘自扑克财经App在线课程版块【化工训练营】之【PTA分析框架与投资机会】第1节（共16节）。

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